TRADER 35

Hoy les voy a dejar un Memorando del famoso inversor Howard Marks, cofundador y presidente de Oaktree Capital Management, una de las firmas de gestión de activos más grandes del mundo.

Se titula “Tomando la temperatura”.

En esta carta a los inversores hace un repaso a cinco de sus Memorandos más importantes escritos entre 2000 y 2020, los que se referían a puntos de inflexión importantes en ese periodo de 20 años. Hace interesantes reflexiones que les recomiendo leer.

En ningún caso estoy sugiriendo que podamos estar en un punto de inflexión importante en estos momentos. Mi perspectiva a largo plazo es que estamos en un ciclo extraordinariamente alcista, y correcciones al margen, creo que debemos seguir pensando más en comprar que en vender, pero eso es otra historia. En esta hablamos de aprender como reflexiona un maestro de los mercados.

Recojo algunos extractos:

A primeros de 2000 antes de que estallara la burbuja en el Memorando bubble.com decía lo siguiente:

«En resumen, encuentro abrumadora la evidencia de un mercado especulativo y sobrecalentado en acciones de tecnología, Internet y telecomunicaciones, al igual que las similitudes con manías pasadas…»

“Decir que los stocks de tecnología, Internet y telecomunicaciones están demasiado altos y a punto de caer es hoy comparable a estar delante de un tren de mercancías. Decir que se han beneficiado de un auge de proporciones colosales y que deberían ser examinados con mucho escepticismo es algo que creo que les debo.”

En julio de 2007 publicó It´s all Good, donde decía el siguiente extracto:

“¿Dónde nos encontramos en el ciclo? En mi opinión, hay poco misterio. Veo bajos niveles de escepticismo, miedo y aversión al riesgo. La mayoría de la gente está dispuesta a emprender inversiones arriesgadas, a menudo porque los rendimientos prometidos por las inversiones tradicionales y seguras parecen muy escasos. Esto es cierto a pesar de que la falta de interés en inversiones seguras y la aceptación de inversiones arriesgadas han hecho que la pendiente de la línea riesgo/retorno sea bastante plana. Las primas de riesgo son generalmente las más escasas que he visto jamás, pero pocas personas responden negándose a aceptar un riesgo incremental. . . .”

En septiembre de 2008 hacia la siguiente reflexión tras el colapso de Lehman en Nadie lo sabe “Nobody Knows”:

“Creo que la perspectiva debe verse como binaria: ¿se acabará el mundo o no? Si no puedes decir que sí, tienes que decir que no y actuar en consecuencia. En particular, decir que terminará conduciría a la inacción, mientras que decir que no nos permitirá hacer las cosas que siempre han funcionado en el pasado. «

«Invertiremos bajo el supuesto de que esto continuará, que las empresas ganarán dinero, que tendrán valor y que comprar derechos sobre ellas a precios bajos funcionará en el largo plazo. ¿Qué alternativa hay? . . .”

El razonamiento anterior le llevó a la conclusión de que, si invertía y el mundo financiero se derrumbaba, no importaría lo que hubiera hecho. Pero si no hubiera invertido y no se hubiera derrumbado no habría hecho bien su trabajo.

El 15 de octubre de ese mismo 2008 escribió “The Limits to Negativism”:

“Nadie parece capaz de imaginar cómo se interrumpirá el actual círculo vicioso. Pero creo que debemos asumir que así será.”

“Cabe señalar que, al igual que hace dos años, la gente está aceptando como cierto algo que nunca antes había sido cierto. Luego se planteó que los balances masivamente apalancados se habían vuelto seguros gracias al milagro de la ingeniería financiera. Hoy, es la inviabilidad del esencial sector financiero y de sus mayores instituciones. . . .”

En marzo de 2012 escribió «Déjà Vu All Over Again»:

En este Memo hace mención quizás al articulo más radical jamás escrito sobre el mercado de valores, en 1979, precediendo a uno de los periodos más positivos del mercado. No dejen de leerlo.

«Para inversores. . . Los bajos precios de las acciones siguen siendo un desincentivo para comprar. . . .»

«Entonces, para bien o para mal, la economía estadounidense probablemente tenga que considerar la muerte de las acciones como una condición casi permanente, reversible algún día, pero no pronto. . . .»

«Se necesitaría un mercado alcista sostenido durante un par de años para atraer un interés amplio de los inversores y restablecer la confianza.”

En marzo de 2020 en «Nobody Knows II»:

“No sabíamos nada sobre lo que nos depararía el futuro. Pero mientras que algunas personas piensan que la ignorancia con respecto al futuro significa que no deben tomar ninguna acción, alguien que piensa el asunto de manera lógica y sin emociones debería reconocer que la ignorancia no significa que la posición en la que se encuentran sea necesariamente la posición en la que deben permanecer.   (Esto está muy en la línea del pensamiento post-Lehman de Oaktree.)

Resume sus opiniones de una forma muy sencilla:

“El fondo es el día antes de que comience la recuperación. Por lo tanto, es absolutamente imposible saber cuándo se ha llegado al fondo. . . alguna vez. Oaktree rechaza explícitamente la noción de esperar hasta el fondo; Compramos cuando podemos acceder a un valor barato. «

«Aunque no hay manera de decir que el fondo está cerca, las condiciones que hacen que las gangas estén disponibles ciertamente se están materializando.»

«Dadas las caídas de precios y las ventas que hemos visto hasta ahora, creo que este es un buen momento para invertir, aunque, por supuesto, puede que no haya sido el mejor momento.»

«Nadie puede argumentar que deberías gastar todo tu dinero hoy. . . pero igualmente, nadie puede argumentar que no deberías gastar nada.“

«¿Qué sabemos? No mucho más que el hecho de que los precios de los activos están muy bajos, la capacidad de los tenedores de activos para mantenerse fríamente se está evaporando y las ventas motivadas están repuntando.»

«A veces es tan simple como eso. Cuando la reacción instintiva de la mayoría de los inversores es quedarse quieto o vender, bien podría ser necesaria una decisión contraria. Sin embargo, hacerlo nunca es fácil y mediados de marzo de 2020 fue uno de los entornos más desafiantes en los que he trabajado. Pero la clave, como escribió Rudyard Kipling en el poema «Si», es «mantener la cabeza cuando todo a tu alrededor está perdiendo la suya». . .”

¿Cómo puedes hacerlo?

Ensalza estas reflexiones para sentar las bases sobre cómo se pueden hacer observaciones y reflexiones útiles sobre el estado de los mercados. En ocasiones tenemos que dar un paso atrás, observar una serie completa de eventos y descubrir lo siguiente:

a) qué sucedió,

b) si hay un patrón que se ha repetido,

y c) ¿Cuáles son las lecciones que se pueden aprender del patrón?

Ahora nos vamos a centrar en resumir unas recomendaciones con las que trata de dar respuesta a estas preguntas, con las que trata de enseñarnos a tomar la temperatura al mercado. A mi juicio son píldoras atestadas de sabiduría tras muchos años de experiencia en el mercado.

Cuando los mercados están en altibajos extremos, el requisito esencial para lograr una visión superior de su desempeño futuro radica en comprender qué es responsable de las condiciones actuales.   Todo el mundo puede estudiar economía, finanzas y contabilidad y aprender cómo se supone que funcionan los mercados. Pero los mejores resultados de inversión se obtienen al explotar las diferencias entre cómo se supone que funcionan las cosas y cómo funcionan realmente en el mundo real. Para ello, los insumos esenciales no son datos económicos ni análisis de estados financieros. La clave está en comprender la psicología predominante de los inversores.

Para mí, las cosas que uno debe hacer caen bajo el epígrafe general de “tomar la temperatura del mercado”. Detallaré aquí los componentes más esenciales:

• Participar en el reconocimiento de patrones.   Estudie la historia del mercado para comprender mejor las implicaciones de los acontecimientos actuales. Irónicamente, cuando se mira a largo plazo, la psicología de los inversores y, por ende, los ciclos del mercado –que parecen volátiles e impredecibles– fluctúan de maneras que se aproximan a la confiabilidad (si se está dispuesto a pasar por alto su causalidad, oportunidad y amplitud altamente variables).
• Comprenda que los ciclos surgen de lo que yo llamo “excesos y correcciones” y que es más probable que a un movimiento fuerte en una dirección le siga –tarde o temprano– una corrección en la dirección opuesta que una tendencia que “crece hasta el cielo”. » 
• Esté atento a los momentos en los que la mayoría de las personas son tan optimistas que piensan que las cosas sólo pueden mejorar, expresión que suele servir para justificar la peligrosa visión de que «no hay precio demasiado alto». Del mismo modo, reconozca cuando las personas están tan deprimidas que llegan a la conclusión de que las cosas sólo pueden empeorar, ya que esto a menudo significa que piensan que una venta a cualquier precio es una buena venta. Cuando el pensamiento del rebaño es apocalíptico, aumentan las probabilidades de que el nivel y la dirección actuales de los precios sean insostenibles.
• Recuerde que, en tiempos extremos, debido a lo anterior, el secreto para ganar dinero reside en la contrariedad, no en el conformismo.   Cuando los inversores emocionales adoptan una visión extrema del futuro de un activo y, como resultado, llevan el precio a niveles injustificados, el “dinero fácil” normalmente se obtiene haciendo lo contrario.  Sin embargo, esto es muy diferente a simplemente apartarse del consenso todo el tiempo.   De hecho, la mayor parte del tiempo, el consenso es lo más cercano a lo correcto que la mayoría de las personas pueden llegar a alcanzar. Entonces, para tener éxito en el contrarianismo, hay que comprender (a) qué está haciendo la manada, (b) por qué lo hace, (c) qué tiene de malo y (d) qué se debe hacer en su lugar y por qué.
• Tengamos en cuenta que mucho de lo que sucede en las economías y los mercados no es el resultado de un proceso mecánico, sino del vaivén de las emociones de los inversores.   Tome nota de los cambios y aproveche siempre que sea posible. 
• Resiste tu propia emocionalidad. Aléjese de la multitud y su psicología; ¡no te unas!
• Esté atento a propuestas ilógicas (como “las acciones han caído tanto que nadie estará interesado en ellas”). Cuando te encuentres con una propuesta ampliamente aceptada que no tiene sentido o una que te parezca demasiado buena para ser verdad (o demasiado mala para ser verdad), toma las medidas adecuadas. Ves algo; haz algo.

Obviamente, hay mucho con lo que lidiar al tomar la temperatura del mercado. En mi opinión, tiene más que ver con observaciones lúcidas y evaluaciones de las implicaciones de lo que ves que con computadoras, datos financieros o cálculos.

Mis lectores saben que no creo que se puedan fabricar decisiones de mercado consistentemente rentables a partir de pronósticos macroeconómicos. Tampoco creo que se pueda ganarle al mercado simplemente analizando los informes de las empresas.

Something of Value

Para terminar, les dejo la web de Oaktree donde pueden ver sus papers, podcast y videos que creo que son aunténticas perlas de sabiduría.

https://www.oaktreecapital.com/insights

Marks es también un autor prolífico en el mundo de las finanzas y la inversión. Ha escrito varios libros, entre los que destaca «The Most Important Thing: Uncommon Sense for the Thoughtful Investor» (La cosa más importante: Sentido poco común para el inversor reflexivo), que ha sido muy elogiado y se considera una lectura influyente para los profesionales de las inversiones.

Posteriormente lanzó una revisión que a día de hoy no se encuentra en españo.

También destaca: Mastering The Market Cycle: Getting the odds on your side